时间:2021-04-21 13:49:06来源:浙商证券
报告导读
2021 年一季度全国快递单量同比增长75.02%至219.31 亿件,较2019 年增长80.55%,2 年复合增长34.37%;收入同比增长45.87%至2237.70 亿元。整体上市场份额仍呈现向龙头集中趋势。此外,根据运联智库,4 月起顺丰、中通及京东物流推动时效升级,未来服务品质区隔显著化或有望加速催化落后产能出清、行业格局改善。
投资要点
驱动:消费线上化驱动仍然强劲
实体网购需求催化。三大网购平台月活用户维持同比增长,2021 年3 月淘宝、京东、拼多多MAU 同比分别+11.84%、+19.95%、+63.79%。2021 年1-3 月,实体网购零售额合计2.31 万亿元,较2020 年同期增长24.45%,较2019 年同期增长29.79%;剔除2020 年同期疫情影响看,2021 年3 月累计实体网购渗透率21.9%,较2019 年同期提升3.7pts,我们测算实体网购渗透率长期仍有24pts增长空间。
行业:单量延续高增,单价同比降幅收窄
单量:Q1 单量219.31 亿件,2 年复合增长34.37%。2021 年3 月,行业快递单量88.18 亿件,同比大增47.36%。1-3 月行业快递单量合计219.31 亿件,同比大增75.02%。剔除疫情影响看,21Q1 行业快递单量较19Q1 增长80.55%,2 年复合增速仍高达34.37%。
单价:3 月票单价9.69 元,同比降幅持续收窄。2021 年3 月单月行业票单价9.69 元,环比下降1.48 元,同比下降1.49 元,但一季度以来同比降幅持续收窄。展望后续,一方面,根据快递杂志,极兔快递已完成18 亿美元融资,新入局者对单价扰动仍存;另一方面,根据物流指闻,浙江义乌邮政管理局开始整治百世快递及极兔速递的“低价倾销行为”,主要措施为停运部分分拨中心,监管部门干预力度或将提升。建议继续关注价格战走势中的新入局扰动及政策干预变量。
收入:Q1 快递收入2237.7 亿元,2 年复增20.43%。行业仍处以价换量阶段,因此收入增速不及单量增速,2021 年3 月单月行业快递收入854.4 亿元,同比增长27.69%。1-3 月行业快递收入合计2237.70 亿元,同比增长45.87%。剔除疫情影响,21Q1 行业快递收入较2019 年同期增长45.02%,2 年复合增长20.43%。
A 股标的:单量韵达领先,单价同比下行
单量:韵达份额继续扩大,Q1 顺丰2 年复合增速优势明显。2021 年1 季度,从份额看,顺丰单量24.78 亿件,市占率同比-2.43pts 至11.30%;韵达单量36.03亿件,市占率同比+1.19pts 至16.43%;圆通单量31.45 亿件,市占率同比+1.05pts至14.34%;申通单量21.39 亿件,市占率同比+0.82pts 至9.75%。从2 年复合增速看,顺丰单量2 年复合增长58.85%;韵达单量2 年复合增长42.11%;圆通单量2 年复合增长37.77%;申通单量2 年复合增长29.37%。
格局:以CR4 指标观测,份额仍向龙头集中。以国家邮政局公布的快递服务品牌集中度指数CR8 来看,2021 年3 月累计CR8 为80.5%,环比上月提升0.6pts,较上年同期下降5.4pts,较2019 年同期下降1.2pts;但是,若以顺丰、韵达、圆通、韵达单量累计市占率来看,2021 年3 月A 股快递CR4 为51.8%,环比上月提升0.6pts,较上年同期提升0.6pts,较2019 年同期提升4.9pts,单量仍呈现向龙头集中趋势。
单价:同比下行,环比分化,顺丰单票价格环比触底反弹。2021 年3 月份,从2 年复合降幅看,圆通<申通:顺丰票单价15.74 元,同比-12.12%,环比+4.17%,2 年复合增速-17.84%;韵达票单价2.19 元,同比-13.44%,环比+1.39%,2 年复合增速-18.54%;圆通票单价2.25 元,同比-11.07%,环比-13.46%,2 年复合增速-16.92%;申通票单价2.25 元,同比-27.65%,环比-17.28%,2 年复合增速-20.05%。极兔低价策略抢占市场对行业票单价形成较大扰动,快递龙头亦受影响,但监管介入或可预期,建议继续关注后续政策变量及快递单价走势。
收入:顺丰继续领跑A 股快递公司。2021 年1 季度,顺丰快递收入同比+24.99%至399.39 亿元,2 年复合增长29.79%;韵达快递收入同比+52.78%至79.31 亿元,2 年复合增长13.52%;圆通快递收入同比+64.62%至74.26 亿元,2 年复合增长15.12%;申通快递收入同比+47.37%至52.14 亿元,2 年复合增长8.33%。
投资:放眼远方龙头为王,估值锚或由损益端更多转向规模端当下跑马圈地火热进行中,远期格局出清必然龙头为王。低差异化竞争行业不可避免需要经历价格博弈及军备竞赛阶段,远期得以留存于稳态市场中的主体必定是掌握优质资源的头部企业。当下快递龙头如中通、顺丰等紧锣密鼓开展资本投入竞争,因此龙头主导的价格战态势仍需进一步观察。远期行业落后产能出清,份额格局进入稳态后,收入端议价权提升叠加成本端规模效应增强,龙头必然胜出。
龙头推动时效服务品质升级,产品升级筑高壁垒。根据运联智库,自4 月起,顺丰将对产品体系中的“时效产品”进行升级,升级后的时效板块主要包含顺丰即日、顺丰特快、顺丰标快等三大产品;中通正式推出“标快”产品,实行标准定价,提供次晨、隔晨、次日、隔日等时效承诺,将分阶段稳步推进“标快”产品,满足客户多样化和个性化的需求,此外在云南推出当天达、次晨达航空特快服务;京东物流宣布启动时效提速,在去年快递提速的基础上加大资源投入,强化公铁空跨区网络能力建设,实现省内区内“夕发朝至”、跨省跨区24 小时送达的寄递体验。龙头时效升级,未来快递服务品质区隔显著化或有望加速催化落后产能出清、行业格局改善。
从远期格局看当前估值,估值锚或由损益端更多转向规模端。利润并不是快递企业短期首要目标,相应地我们认为,当前估值高度应更多取决于未来壁垒深度,因此估值锚不妨脱离单纯的利润估值体系,更多从规模角度出发,从单量、资产、资本规模三大维度切入,更具前瞻视角。投资区分赛道,看好龙头发展,通达系方面,建议关注单量龙头中通快递及暂居次位、相对低估的韵达股份;直营系方面,建议继续关注传统+新兴业态广阔布局下网络延展、壁垒升级的顺丰控股。
风险提示:新冠疫情反复影响快递网络;资本进入扰乱现有市场的发展;价格战超预期。
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