开源证券首席经济学家赵伟：货币金融数据 值得关注的3条信息

报告要点

年内信贷总量变数可能不大，我们更应该关注结构变化，以及对应的逻辑指引

7月信贷略低于2019年同期和市场平均预期，年内总量变数可能不大。7月，新增信贷9927亿元、同比少增631亿元，市场预期大致在1-1.2万亿元附近变化；信贷增速年内首次回落，从6月的13.2%回落至7月的13%。按照易纲行长预计的20万亿元推算年底信贷增速接近13.1%，上半年信贷投放占全年额度比重为60%、基本符合经验规律。如果额度没有大调整，信贷总量可能很难有大变化。

信贷结构不错，企业和居民中长期贷款继续改善、未来能否延续值得关注，也是观察投资三大分项重要领先指标。信贷分项来看，企业中长期贷款连续5个月高于2019年同期，基建和制造业贷款需求回暖是可能解释逻辑，7月政治局会议强调了宏观政策落地和对制造业的贷款支持。相较之下，房地产开发贷增速持续回落，销售回款重要性更加凸显，而严查资金违规流向房地产加大了不确定性。

社融增速上升趋势可能还要延续2-3个月，见顶回落也并不意味信用修复结束

社融增量略高于2019年同期、存量增速小幅抬升，债券和非标融资可能是影响后续社融的重要变量。7月，新增社融1.69万亿元，低于市场平均预期的约1.86万亿元，同比多增4068亿元。主要分项来看，非银贷款大幅净减少使得社融口径贷款同比依然多增，企业债券和政府债券净融资规模同比少增，而信托收缩有所加速。资管新规过渡期延长，对非标压缩节奏的影响，未来可能还要持续跟踪。

未来2-3个月，社融存量增速可能继续抬升。积极财政措施仍将进一步落实，项目新开工和施工进程加快、基建投资发力等，或继续带动企业信贷等增长；同时，地方债、国债等剩余发行规模较大，尤其是专项债集中在8月、9月发行，将对社融形成一定支持。此外，非标转标进程等，也可能部分对冲非标收缩等影响。

M2回落可能与“存款搬家”有关，广义财政支出加快将带动信用进一步修复

M2增速回落、明显低于市场预期，可能与居民“存款搬家”有关，财政存款显示财政支出或加快、有利于M2。7月，M2增速10.7%、低于市场预期的11.2%，较上月回落0.4个百分点。拆结构来看，居民和企业存款均低于2019年同期，其中居民存款同比净减少6163亿元，是M2回落主要拖累项，可能与股市表现强劲下“存款搬家”有关；财政存款同比少增3219亿元，或反映财政支出加快。

重申观点：信用修复，远未结束。年初以来社融增速变化，显著受政府债券发行节奏等影响；从债券发行到资金运用存在时滞，导致社融或更多反映政府融资行为，而非支出带动的信用派生。随着年内广义财政支出加快，财政存款投放，及基建投资等对需求的拉动，或加快信用派生行为，年内M2增速将重回上升通道。

风险提示：经济表现和政策调控超过预期。