国泰君安：如何解读“碳中和”概念下的投资机会？

自去年四季度以来，国家关于碳达峰、碳中和的政策和措施纷至沓来——

去年9月，中国在联合国大会上宣布，力争实现2030年碳峰值、2060年碳中和的目标；同年12月，在《巴黎协定》签署五周年之际，中国再次宣布到2030年，中国单位GDP二氧化碳排放量将比2005年减少65%以上，显示出我国政府碳排放目标坚定、政策和措施十分明确。

两会期间，“碳中和”、“碳达峰”依然是绕不开的关键词。

作为全球二氧化碳排放量28%的能源大国，中国版碳中和解决方案将会如何呈现？这一贯穿未来40年的国家战略，将对中国经济结构带来哪些深远的影响？

陈显顺(国君策略首席)

碳中和下的能源革命浪潮

近年来我国清洁能源占比不断提升，但我国碳减排任务艰巨，传统高耗能行业和能源大省减排压力大。

“碳中和”作为未来五十年的国家战略，将从各个层面上深刻改变企业行为和居民生活方式，同时也将在经济结构转型上产生巨大的影响。

1、可再生能源进入大时代。与碳中和直接相关的光伏、新能源电池、风电、储能、燃料电池等行业将迎来巨大发展机遇。光伏：平价时代到来，装机量进入爆发期；锂电：进入TWh时代，自下而上驱动产业新周期；风电：市场化定价和平价上网推动风电行业向更高层次发展；储能：政策持续加码，行业风口已现；燃料电池：核心技术取得产业化突破；水电：开启新一轮投产周期。

2、传统行业的机会，重点在节能减排。城镇新建住宅中绿色建筑将占大头，《绿色建筑创建行动方案》提出大力发展钢结构等装配式建筑，新建公共建筑原则上采用钢结构。装配式钢结构契合环保理念，装配式装修/PC结构/设计等装配式全产业链迎爆发；碳中和将成为未来数年环保政策的主要方向，垃圾焚烧、再生油和尾气治理将会受益。

徐强(国君研究环保首席)

利好固废产业链

我们有两个观点：1)环保行业经营的边际改善明显，同时估值优势突出；2)碳中和政策对于环保行业影响很大，对于固废产业链利好尤其明显。

首先我们看环保行业的估值优势，我们认为目前环保行业是市场上业绩增速与估值匹配度比较高的行业，我们统计39家发布的2020年业绩预告的重点公司，按照预告区间平均值计算，业绩增速在50%以上的公司占比41%，实现增长的公司72%，业绩的边际改善非常明显。我们从更微观一点的角度来看，危废、垃圾焚烧、环保工程等板块的2021年净利润增速均在25%以上，对应的2021年PE在11-15之间。从业绩增速与估值匹配度角度来看，在A股各个细分行业当中优势明显。

其次我们再来看碳中和政策对于环保行业的影响，我们认为政策主要作用于固废产业链，包括垃圾焚烧、生物质再生油、新能源环卫装备等。

1、垃圾焚烧：我们认为垃圾焚烧正处于产能释放叠加项目盈利能力提升的阶段，目前压制行业估值的主要原因在于国补退坡的预期。但是生活垃圾焚烧以及生物质能作为碳中和的重要手段，可以预期将会出台诸如绿色信贷、绿证以及碳排放交易常态化等一系列配套政策，结合可能的垃圾处理费顺价变革，压制垃圾焚烧公司预期的不利因素将会快速化解。推荐垃圾焚烧龙头公司。

2、生物质再生油：国内地沟油回收之后，主要下游是加工成生物质柴油出口欧洲，伴随欧洲地区的碳减排要求逐步严格，生物质柴油供给缺口将逐渐显现，生物质再生油的量、价均处于较高位置。另外，伴随国内碳中和政策的深化，在国际航空、市政相关柴油设备等方面也可能出台相关政策，推动国内生物柴油和生物航油的需求将开始出现，打开中国生物质再生油市场空间。

3、新能源环卫装备：目前正处于新能源环卫装备对传统环卫装备的快速替代过程中，为了有效降低环卫部门的碳排放，碳中和政策将会加速替代过程。

张爱宁(国君研究公用事业分析师)

碳中和背景下

看好新能源发电的成长性

电力作为碳排放大户，电力行业的深度脱碳化是实现碳中和的主要路径之一。

按照规划，2030年我国的非化石能源占一次能源的比例需提升至25%，而在各种非化石能源中，水电、核电、生物质发电等开发潜力都相对有限，因此提升非化石能源占比将主要依赖风电与光伏，据此我们测算得十四五期间(2021-2025年)风电光伏的年均新增装机有望超过1亿千瓦，到2025年我国的风电光伏装机规模有望超过10亿千瓦，较2020年实现翻倍。

因此我们认为在碳中和的背景之下，电力行业对于新能源发电的重视程度已经达到了前所未有的高度，未来的新能源发电行业即将进入一个规模迅速扩张的阶段，新能源发电的成长确定性较强。

此外，2021年已进入平价时代，预计后续存量补贴拖欠问题也有望逐步解决，我们预计制约新能源运营商估值的现金流问题有望逐步改善。基于成长确定性强和现金流有望改善这2点，我们非常看好新能源运营板块。

翟堃(国君研究煤炭首席)

市场过度担忧钢铁减产影响煤炭

但需求才是决定利润关键

市场对2021全年焦炭供不应求的格局仍有分歧，主要在于内蒙焦炭备案项目较多、政策要求压减粗钢产量。

1、内蒙焦炭备案项目。

梳理目前国内已规划焦炭产能合计1.3亿吨，其中内蒙6730万吨。内蒙发改委2020年底出台《关于确保“十四五”能耗双控目标若干保障措施》，明确2021年全区单位GDP能耗强度下降3%，新增能耗控制在500万吨左右。即便不考虑钢铁、电解铝等其他高耗能产业投产，新增能耗对应的焦炭产能仅约200万吨，对焦炭市场杯水车薪。

2、政策要求压减粗钢产量。

市场过度担忧钢铁减产，需求才是决定利润关键。我们认为目前核心产业链的逻辑在于全国性的经济增长，强行去产能带动的是整个产业链盈利的增加，钢价节后的快速上涨(2月初至今涨幅超400元/吨)，未来产业链盈利再分配叠加焦炭供给端压缩，焦炭价格不存在被过度打压基础，且海外经济复苏也将带动焦炭出口大幅增长，焦炭价格和煤焦价差仍将维持高位。

最后，我们认为“碳中和”是对传统高耗能产业自上而下的供给侧改革。能耗指标限制下内蒙未来项目投产或不及预期，2021年焦炭新产能投放有限，全年焦炭市场供给偏紧，强需求下钢价快速上涨，产业链利润空间打开，预计焦价、煤焦价差高位震荡，且较2020年大幅增长，行业公司盈利远超2020年。

李鹏飞(国君研究钢铁首席)

碳中和下钢铁板块迎来重要投资机会

碳中和背景下，产能周期基本结束，产能不再是钢铁盈利之殇。

碳中和是21年两会和十四五规划的重点内容，自2020年9月开始，我国7次表态在2030年实现碳达峰、2060年实现碳中和。

而目前，全国20个省、直辖市和自治区已经提出2021年将研究、制定碳达峰方案，上海明确提出在2025年达到碳达峰、重庆将碳排放纳入环评考核。我们认为碳中和是工业品未来5-10年的重大主题，钢铁行业碳排放占全国总量的18%，压减粗钢产量、调整生产结构势在必行。结合工信部表态2021年压减钢铁产量的表述来看， 21年粗钢产量大概率同比下降，钢铁行业产能周期在2021年基本结束，产能不再是钢铁盈利之殇。

产业格局向好，集中度提升，龙头议价权提升，竞争格局优化。

钢铁产能周期结束后，行业兼并重组将加速，行业龙头不断通过兼并产能提高市占率。行业的集中度在政策支持以及铁矿成本压迫之下将快速提升，集中度提升后将大大提高龙头企业对上下游的议价权，有效传导成本压力，提高业绩稳定性。钢铁价格波动性将持续下降，表现为电炉炼钢占比的持续增加，有效的调节供给，使得钢铁价格波动率下降。优特钢的占比将持续提升，受益制造业升级及进口替代，很多特钢领域的龙头公司正在逐渐涌现。

制造业需求强劲，提振钢材需求。

2020年下半年以来，我国汽车和家电销量在国内和出口需求的拉动下持续上升。展望21年，我们认为在融资收紧背景下地产商有望保持高周转的推盘模式。我们预期21年地产新开工不弱，而伴随工业企业利润的修复及出口的拉动，制造业需求的持续性较强，全年用钢需求将维持高位。

韩其成(国君研究建筑首席)

目前市场对碳中和的主题发掘集中在碳排放

但对森林绿化的价值发掘有认知差

2021年政府报告再度强调碳中和和生态环保。(1)扎实做好碳达峰、碳中和各项工作，制定2030年前碳排放达峰行动方案。(2)推动绿色发展，促进人与自然和谐共生，坚持绿水青山就是金山银山理念，加强山水林田湖草系统治理，加快推进重要生态屏障建设，构建以国家公园为主体的自然保护地体系，森林覆盖率达到24.1%。(3)持续开展大规模国土绿化行动，推进生态系统保护和修复；4)加强污染防治和生态建设，持续改善环境质量。

钢铁行业是制造业碳排放最大行业，未来节能减排资本支出大。宝武集团低碳冶金路线提出：2023年力争实现碳达峰，2025年具备减碳30%工艺技术能力，2035年力争减碳30%，2050年力争实现碳中和。有利于相关龙头公司相关市场容量变大。

碳中和是通过植树造林等方式把这些排放量吸收掉，森林树木，就像地球之肺。目前市场对碳中和主题的发掘集中在碳排放上面，中和是指森林绿化的价值发掘有认知差，国家森林公园和储备林和水治理绿化景观就是吸收碳的，相关龙头有业绩公司价值认知差巨大。

邬华宇(国君研究有色首席)

锂钴铜需求新发展

电解铝格局再优化

1、配合二次能源的增量和发展，比如光伏、风电等，有色的锂电池是最最基础的储能材料，未来受益行业发展，锂钴铜的需求受益。

2、电解铝作为高耗能行业，GDP贡献全国千分之6，耗电占比全国6%，未来产能需要继续管控，行业格局游化。

庞钧文(国君研究电新首席)

能源电力化，电力清洁化

中国宣布力争2030碳达峰、2060碳中和，核心就是控碳和减碳，简要概括就是“能源电力化，电力清洁化”，能源电力从高碳转向低碳，从以化石能源为主向以清洁能源为主转变，通过能源供给清洁化，终端能源消费电气化，共同推动碳达峰、碳中和。

从能源的生产方式来讲，我国70%的电力装机为火电，为了降低碳排放需要向清洁能源转型，光伏风电在清洁能源占比较低，提升空间很大，未来新增电力将以光伏风电为主，这在全球也是趋势。同时由于清洁能源的出力存在间歇性和不稳定性，需要大量储能来配套。光伏风电多年来成本持续下降，度电成本已经与火电持平甚至更低，建设本身具备很强的经济性，不担不增加社会负担，还会增加利润、就业和税收。

从能源的消费方式来讲，我国的70%石油靠进口，进口石油中70%作为燃料消耗掉，如果将交通工具改为新能源驱动、电力驱动，则对我国碳达峰、碳中和以及能源安全都有十分重要的意义。

无论是光伏风电还是新能源汽车，我国都已经站在是世界的领先地位，中国生产了全球70%的光伏组件和45%的动力电池，在全球碳中和的大背景下，中国企业将获得巨大的成长空间。