知乎全梳理：问答起家成就多属性社区 商业化依托内容逐步推进

知乎从邀请制问答社区到多属性内容生态社区，平台调性成就内容护城河。

知乎起步于问答社区，之后发展成为人们共享知识、经验与见解，并找到自己答案的内容社区，2020 年底，知乎内容主达到4310 万，合计贡献31530万Q&A，20Q4 的MAU 为7570 万人。创始人周源为公司实际控股股东，截止2020 年12 月，公司前五大股东分别是创新工场、腾讯、启明创投、赛富基金、快手，分别持股13.1%、12.3%、11.3%、9.3%、8.3%。

根据公司各产品上线时间，将公司的发展历程分为三部分：(1)2011-2017年，完成独特社区文化孵化，兼具社区属性和工具属性。2011 年知乎上线后，通过冷启动营销了小而美的内容，奠定了平台内容调性。13 年开放注册后，用户规模迅速扩大。(2)2017-2018 年，逐步入场商业化，培育媒体服务属性的同时发力品牌建设。(3)2019-2021 年，全方位支持内容制作深化内容护城河，商业化方面，公司买量广告进入精细化运营，内容营销实现放量，并初步开始布局第二条主线“内容营销+电商+在线教育”。

平台用户圈层不止于一二线高知，用户增长同时注重社区调性。

相比可依托于买量完成快速增长的用户增长模式，知乎更接近品牌型平缓增长的模式。相对慢的增长带来相对稳定的社区气氛和品牌形象，未来平台的用户增长逻辑仍在于发挥和扩大内容端优势与和继续实行以品质为导向的分发机制。从微观用户画像的成长路径来看，知乎发展初期以一二线城市用户为主，2016 年一二线用户占比为54.07%，到2019 年下降至48.73%。

未来有望完成进一步出圈下沉。另一方面，社区属性仍有提高空间，用户粘性方面，以DAU/MAU 指标来衡量，知乎该指标在29-30%左右，小红书在32%-35%左右。

知乎商业化以内容为核心，广告、付费会员加速推进，其他方式多点开花。

公司当前形成了买量广告和会员收入为主的基本盘。2017 年1 月知乎开始商业化，20 年底买量广告已相对成熟；同时知乎在19 年推的内容营销平台“知+”完成迅速放量。付费会员方面，2019 年3 月知乎升级原有“超级会员”为“盐选会员”，在原有付费内容权益和会员用户身份权益的基础上增加了社区功能权益。19 年和20 年知乎付费用户渗透率分别为1.2%、3.4%，盐选会员的12 月留存率达72%，随着盐选内容丰富的提升，渗透率仍有提升空间；同时有望与其他变现模式形成内容营销+电商+在线教育(含直播打赏)的多元体系。

财务方面，20 年知乎实现营收13.52 亿元，同比增长101.7%；净亏损5.18亿元。

其中20 年营收中广告和付费会员分别贡献8.4 亿元(YoY +46%)和3.2 亿元(YoY +264.2%)，商业解决方案及服务和其他收入分别为1.36 亿和0.53亿元(YoY +1082.9%)，20 年公司实现毛利7.58 亿元，同比增长142.7%。

毛利率为56%，同比增长9.47cpt.2019-2020 年公司净亏损(含少数股东权益)分别为10.04 亿元、5.18 亿元。考虑到可转换可赎回优先股赎回价值的增值，2019-2020 年归属普通股东净亏损为14.31 亿元、11.98 亿元。

公司将在纽交所上市，募集资金预计用于产品的开发与运营、强化营销及推广与用户增长、提升技术方面的研发能力、以及包括寻求战略联盟、投资收购机会在内的用作营运资金及其他一般公司用途，建议关注。

风险提示：内容无法满足用户需求、品牌调性无法维持、用户增长不及预期、商业化不及预期、市场竞争加剧。