安信策略：快递行业供给端变革加速 优选龙头

■前言：回顾2020年，经历了新冠疫情短暂冲击的快递行业受益于线上渗透率的加速提升，需求出现超预期增长，同时，市场竞争加剧导致电商快递企业份额与业绩分化加速，而走差异化战略的顺丰表现一枝独秀；展望2021年，我们认为快递业需求将继续保持较强韧性，行业洗牌期，重点关注供给端的变革，优选具备高护城河的龙头企业，我们相信只有真正具备持续的成本优势、服务优势的快递企业才能在激烈的竞争中脱颖而出并最终穿越周期成长为优秀的公司。

■龙头以份额优先，价格战加剧，短期竞争仍将胶着。2020年通达系龙头件量增速分化，中通份额持续领先，韵达、圆通保持追赶，申通、百世差距拉大，行业或由龙头竞争进入寡头竞争。2020年行业价格竞争加剧：1)疫情后各快递企业恢复生产，让利终端，通过抢量消化产能；2)疫情导致线上消费渗透率大幅提升，行业增速超预期，龙头企业以份额扩张为目标；3)行业参与者众多且面临新进入者竞争，价格战为有效出清行业供给的手段。

■单票成本差距缩小，盈利能力大幅承压，行业进入关键时点。龙头企业持续进行成本优化，2020Q3单票运输+中心操作成本：中通0.82元，韵达0.81元，圆通0.79元，百世1.01元。中通由于运力投入过快，短期运输成本改善受拖累。2020Q3各家单票扣非净利：中通0.26元，韵达0.07元，圆通0.09元，申通-0.03元，百世-0.26元，单票盈利大幅下滑且分化显著，部分企业进入亏损状态，预示行业竞争进入关键时点。

■电商新业态崛起，线上渗透加速，关注社区团购对行业影响。(1)拼多多以农产品为基础，在电商格局中快速崛起，贡献快递行业50%增量，带动下沉市场快速增长。(2)社交电商、小程序、短视频等电子商务新模式新业态的快速发展，直播带货带动线上渗透率加速提升。(3)社区团购兴起，对快递企业机遇与挑战并存：机遇在于快递企业可以凭借末端网点/快递驿站、场地以及运输资源参与到社区团购供应链体系中；挑战在于，未来随着社区团购供应链体系的完善、品类的扩张是否对传统电商平台带来分流，仍有待观察。

■龙头资本开支持续，行业变革加速。(1)龙头中通资本开支大幅领先，持续领先的投入将大幅提升产能和未来成本优化空间。龙头企业均保持重资产投入节奏，考虑到价格竞争持续，未来将比拼各家融资能力。(2)极兔、众邮入局，顺丰下沉，新进入者导致电商快递竞争加剧。(3)菜鸟对快递行业的介入越来越深，在对行业提质增效的同时，或推动行业整合升级，改变行业格局。

■投资建议：供给端变革加速，优选龙头。

我们继续重点推荐顺丰控股：时效件受益高端电商需求爆发，同时公司发力下沉市场，特惠专配件与丰网均将助推份额扩张，重点在于成本管控。长期看，顺丰有望成长为全球快递巨头，持续看好长期投资价值。

通达系由于价格持续竞争，主业业绩进入下行周期，总体来看，电商快递仍处在格局出清的前夜，网络稳定、精细化管理能力强的头部公司将最终胜出。我们长期看好：1)中通快递：电商快递龙头，份额保持行业第一，管理水平与同行拉开差距，并体现为经营优势，其盈利水平持续领先同行。2)韵达股份：件量增速领先同行，份额始终紧追龙头中通，虽短期业绩承压，但公司战略定位清晰，精细化管理能力突出，估值回调后迎来长线布局机会。同时关注圆通速递、申通快递未来与电商巨头的融合变革，以及德邦股份基本面的持续改善。

■风险提示：行业整合进程低于预期；资本开支持续高企；价格竞争持续时间超预期，导致快递企业业绩持续低迷；头部电商平台物流布局仍存在不确定性；行业龙头产品分层推进不及预期。