方正研究：关注低估值以及顺周期高景气行业（附十大金股）

【方正3月金股组合】

核心观点

【策略·策略观点】

(1)市场存在着明显的提前反映。春季行情12月提前演绎，大宗商品价格和美债的过快涨幅也在提前，核心资产大幅调整也在提前，预期走在前面。

(2)市场仍有反弹，但是反弹大概率要减仓。在流动性和政策拐点不断确认的背景下，市场反弹的驱动力依然在于经济的恢复，目前国内和全球经济恢复的趋势依然在延续，但由于经济恢复存在着领先滞后关系，中国经济率先恢复但下行的拐点也会比其他主要经济体要早，按照2000年以来三轮经济和大类资产演绎来看，经济拐点基本和股市高点对应，后续压制市场的因素主要是国内经济的拐点、通胀预期变化引发无风险利率阶段性上行、政策退出加快等，保持密切跟踪。

(3)流动性和风险偏好对于市场支持较为一般。流动性角度，货币信用的拐点早已经确认，20年6月是M2拐点，10月是社融高点，利率的底部也在不断抬升，在经济不存在失速以及信用违约不明显加速的背景下，流动性将中性偏紧。风险偏好角度，股票性价比不断降低，沪深300以及中证100等龙头股估值存在一定的高估，市场整体风险偏好难以持续性提升。

(4)配置方面：关注低估值以及顺周期高景气行业。3月首选行业银行、化工、建筑材料。银行和保险受益于利率的上行，化工和有色等属于全球定价且面向全球市场，建材和钢铁受益于碳中和的大背景，这些行业都有配置价值。

【化工·万华化学】

(1)逻辑：①聚氨酯领域万华优势巨大且在不断扩大。万华化学在聚氨酯板块的成本优势巨大而且是全球聚氨酯产业链一体化程度最高的企业之一，正从MDI全球龙头向聚氨酯全球龙头挺进，未来3年，万华化学的聚氨酯产能有望从315万吨增长至524万吨，其中MDI从210万吨/年增长至335万吨/年，TDI从55万吨/年增长至86万吨/年，聚醚多元醇从50万吨/年增长至103万吨/年。根据我们估算，2019年全球聚氨酯制品市场规模大约为4442亿元，万华化学全球市占率仅为7%，万华化学聚氨酯板块未来发展空间仍巨大。并且目前聚氨酯景气大幅提升，万华化学以低成本扩张50万吨的产能，有望充分受益于景气复苏。②万华化学石化板块PO/AE一体化项目和乙烯项目已投产，乙烯二期项目已规划，为聚氨酯和新材料提供稳定且低成本的原材料。

(2)催化剂：加速新材料领域的扩张。万华化学通过强有力的激励制度和研发体系，大大加速在新材料领域的进展，万华化学精细化学品及新材料板块2019年实现营业收入70.88亿元，毛利18.17亿元，新材料相关产品市占率不足1%，潜在市场空间巨大，发展前景广阔。未来有望在ADI、高端聚合物、高端尼龙、可降解塑料、锂电池材料、电子化学品等方面全面布局。

(3)盈利预测与估值：2021E/2022E动态估值为21X/18X。

风险提示：产品价格大幅波动；项目投产进度不及预期；并购项目未能达到承诺业绩；油价大幅波动；宏观经济导致需求较弱。

【军工·鸿远电子】

(1)逻辑：①赛道优：航天装备用MLCC核心供应商，格局佳(三寡头、细分龙头)、稳高毛利率，未来三年自产MLCC业务有望随下游景气，其增速中枢有望维持40-50%复合快速增长，有望超越连接器赛道过去10年的行业稳增红利，系优质成长赛道逐步迎来行业高景气；②核心观点：强调公司业绩驱动非十三五末短期放量补库存，强调随下游景气逐季度改善的趋势性&持续性、公司产能持续充沛、毛利率整体的稳定性、股权激励充分背景下业绩释放确定性、航天宇航级产品潜在竞争者少及利润中装备贡献纯度高。

(2)盈利预测与估值：2021/2022E看7.76(YOY+63%)/11.60亿(YOY+49%)净利润附近，即2021/2022年动态估值约40X/27X(未来三年的复合增速有望维持45-60%)，并判断2021Q1业绩增速有望同比增长130-150%，考虑其为成长股赛道，航天装备采购核心受益的β+扩品类、国产化替代的a(射频微波多层瓷介电容器、单层瓷介电容器等)加成，先看520-560亿合理市值。

【银行·宁波银行】

(1)逻辑：宁波银行2020年快报，多项亮点！在22家已披露银行中，净利润增速宁波第一，杭州第二。营收20年同比+17.2%，Q4单季+13.9%；归母净利润20年+9.4%，单季+24.5%。贷款总额同比+30.0%，环比增速5.0%，非常高，尤其亮眼。不良率0.78%，环比持平；拨备覆盖率505.5%，环比-10.9pct；拨贷比4.01%，环比-7BP；不良额环比+2.5亿，拨备额环比+7.1亿。①归母利润增速环比提升4.2pct，幅度在已披露快报的7家城商行中第一，单季+24.5%也是领先，营收增速盖过了杭州银行的15.9%、江苏银行的15.7%，成为目前7家中最高者，或为3月份城商行的年报业绩行情之龙头担当；②贷款总额同比+30.0%，扩表较为显著，支撑高成长性，也反映当地经济活力；③此前受配股消息影响，表现一直平庸，1月份行情由股份行的业绩快报引领，3月份将由城商行的业绩快报引领，宁波则是其中的领航者，放业绩有诚意，务必关注。

(2)盈利预测与估值：预计20/21/22年净利润增速9.2%、13.1%、16.8%，当前股价对应1.98倍20年PB，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：疫情影响导致资产质量恶化；区域经济恶化导致经营承压；净息差下行趋势加大；监管政策趋严等。

【互联网·腾讯控股】

(1)逻辑：①腾讯游戏龙头地位稳固，预计21年在20年高基数的情况下仍保持稳健增长：旗舰游戏《王者荣耀》《和平精英》持稳，20年新上线手游《天涯明月刀》(伽马数据估算首月流水有望13亿)、《CODM》等表现亮眼，21年储备《LOL手游》《DNF手游》等多款重磅IP产品。②社交广告兼具短中长期逻辑：短中期看朋友圈广告，目前仍处于放量期，按照5% Ad load上限预估可达千亿以上体量，中长期视频号/搜一搜等新广告位将开辟新增长。

③视频号、直播、小程序联动微信群、朋友圈、企业微信等顶级私域流量池想象力极大：19年微信小程序GMV8000亿，20年有望达2万亿，视频号12月以来加速冲刺改版，完善基础功能，同时推荐改版沉浸式大屏版本、增加独立直播与附近入口、个人名片页展示等，未来生态内联动想象力较大。

(2)盈利预测与估值：根据SOTP估值方法，我们分别给予2022年腾讯游戏业务、数字内容平台、社交平台、金融科技业务、云及企业服务、投资公司等六大板块目标市值22043、7210、23040、15270、6063、13135亿元，合计目标市值86885亿元。综合DCF估值方法，我们认为2022年腾讯合理市值为86516亿，对应目标价899元人民币(1067港元)，维持“推荐”评级。

风险提示：宏观经济增长不及预期风险、行业竞争加剧风险、用户流失风险、互联网估值调整风险、政策监管风险等。

【建材·海螺水泥】

(1)逻辑：①我们认为海螺水泥的资源价值和业务扩张潜力尚未得到充分认知。公司在拥有优质上游资源的前提下，仍将继续扩张围绕水泥产业链进行布局投资，水泥主业稳步增长，骨料、混凝土、装配式建筑等领域未来均存在较大的发展空间。②竞争格局优越，公司估值具备提升空间。公司已经基本成为净现金的企业，在行业竞争格局优越并稳定的情况下，公司盈利的波动性降低，未来分红和股息率具备提升空间，估值有望继续提升。

(2)催化剂：旺季水泥需求有望集中释放，水泥价格有望持续上涨。目前华东区域库存较低，熟料已经开始第二轮提涨，基本面情况好于往年，水泥价格上调有望提振公司盈利能力。

(3)盈利预测与估值：我们预计公司20-22年实现归母净利352.70、361.42、367.18亿元，EPS分别为6.66、6.82、6.93元，继续推荐。

风险提示：房地产需求大幅下滑，基建需求不及预期，市场竞争格局恶化，原材料成本大幅上升。

【交运·吉祥航空】

(1)逻辑：α和β兼备，估值修复滞后，强烈推荐：①基本面在持续改善，但公司却一直被市场忽视，估值修复滞后于行业；②若下半年行业供需弹性的β逻辑兑现，公司凭借高品质国内航线有望大幅受益；③可期待九元品牌恢复机队引进(737max)与吉祥品牌宽体机利用率提升，带动公司进入高速增长期。

(2)盈利预测与估值：预计公司2020-2022年归母净利润分别为-4.75亿元、6.99亿元、18.69亿元，对应2021-2022年PE为32.81、12.56，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：现金流断裂导致破产风险、低价巨额增发的稀释风险、疫苗及相关药物研发受阻、其它类型的难以预测的风险。

【电子·闻泰科技】

(1)逻辑：①汽车功率半导体受益行业景气，业务有望迎来黄金发展期。2020年四季度开始，欧洲新能源汽车行业景气向上，各个主要欧洲国家给出新能源汽车渗透率未来规划，从目前的低个位数的渗透率到2023年后小两位数的渗透率。随着新能源汽车销量的增加，对功率半导体的需求也随之增长，从目前的单车70美元左右上升到350美元左右。安世半导体作为目前在汽车ESD保护以及汽车MOSFET全球龙头企业，有望受益新能源汽车量价齐升的行业红利。②ODM业务持续受益行业增长，盈利能力逐季度改善。2020年二季度开始，由于面板等元器件价格的快速上涨，ODM业务单机净利润受到一定程度的影响，同时公司积极开发潜在大客户，研发人员小部分分流。随着今年二季度开始元器件涨价因素缓和，新订单盈利水平逐步恢复，预计往后ODM盈利水平会回到历史高点。随着5G手机往千元机开始加速渗透，品牌厂商更多的开放ODM项目，整个ODM市场继续保持每年增长态势，作为行业龙头企业会持续受益行业红利。③摄像头模组业务开始起航，大客户订单保驾护航。随着闻泰收购欧菲光特定客户资产，公司在2021年开启新的摄像头模组业务板块。摄像头模组作为单机价值量最大的元件之一，有百亿市场空间，随着大客户后续订单的保证，闻泰有望在光学领域开拓新市场。

(2)盈利预测与估值：预计公司2020-2022年营收642.0/830.95/1011.23亿元，归母净利润25.0/35.1/45.2亿元，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：原材料价格波动风险；供应链风险；盈利预测的不可实现性和估值方法的不适用性。

【传媒·分众传媒】

(1)逻辑：分众作为有效品牌媒体具有稀缺价值，中长期有望受益于线上流量价格的持续提升。流量供给端增长有限：2020年中国互联网约均MAU 11.55亿人，同比增长1.7%，12月用户日均互联网使用时长6.4小时，同比增长4.9%，流量增长有限。流量需求端两大推动因素：1)游戏CP及发行与渠道博弈日趋激烈，向买量渠道转移，将推高买量成本。2)在线教育成为买量新势力：①在线教育2020年一二级市场融资超1000亿元，头部在线教育公司单季销售费用达20亿级别。②腾讯投资猿辅导、火花思维等；字节宣布未来5年每年投入100亿在教育。巨头长期战略性地对在线教育持续输血，将进一步搅动流量市场。

(2)催化剂：1)收入端：①楼宇屏幕资源稳定扩张。②中长期看刊例价格持续上涨。③影院业务随票房恢复，21年2月票房(截止24日)112.6亿元，创国内单月票房历史新高，预计较19年同期实现5-10%增长，春节档火爆提振全年新片定档信心，公司资源端新增中影、博纳银幕及中影华夏进口片贴片广告代理权。④受益于顺周期。⑤助力新消费新国货品牌崛起。⑥传统买量行业由于线上流量成本提升，流量溢出至品牌媒体。⑦智能屏挖掘中小广告主需求。2)成本端：①楼宇竞争格局稳定，单屏成本稳定。②云端推送降低运维人员成本。③影院单屏幕租金下降。

(3)盈利预测与估值：21-22年归母净利55/66亿元，对应PE 29/24X。

【电新·星源材质】

逻辑：①大客户战略持续优化客户结构。20年出货7亿平，海外出货量占比约30%，完成CATL、LG、三星、SKI湿法的导入，开始批量供货；预计21年海外出货占比达40%，出货11亿平。②新产能爬坡，湿法、涂覆加速扩张。20年基膜达产15.1亿平，其中深圳星源3.9亿平，合肥星源1.2亿平，江苏星源10亿平，常州星源6亿平，合计干法基膜7.5亿平，湿法基膜7.6亿平，涂覆隔膜7.2亿平；21年江苏星源将新增4亿平涂覆隔膜，常州星源新增4亿平湿法基膜，预计基膜总产能达19.1亿平，涂覆隔膜达11.2亿平；第五代产线幅宽6米，单线产能可达1.8-2亿平/年，提效80%-100%，将大幅提效降本。③产品结构改善，涂覆占比提升。20年涂覆膜产量占比约30%，受益于Q3以来LG湿法涂覆认证通过，批量供应LGC；预计21年涂覆膜产量占比达50%，产能超11亿平；未来几年涂覆膜产量占比将进一步提升，计划做全涂覆公司。

【非银·中国平安】

逻辑：①去年低基数+今年提前开启开门红预售+基本法改革，1月新单保费大幅增长34%，奠定全年正增长基调；②海外通胀预期+大宗商品上涨+国内流动性略收紧，利率上行，利差益预期扩大；③今年是公司管理层给出的平安改革初见成效之年，预期NBV将实现较好增长。

风险提示：华夏幸福风险恶化、政策风险、投资市场大幅波动