教育板块再度分化 高等教育又迎来“春天”

自今年3月底开始，教育板块开启了长达两个季度的反弹，于8月10日摸顶前高位，涨幅超过八成，之后回落震荡，于9月2日，受《关于进一步加强和规范教育收费管理意见》政策文件影响，估值开始持续回落，至今回落了11.5%。

政策又有新动向，教育部等九部门于9月29日印发《职业教育提质培优行动计划(2020-2023年)》，提出打造500个左右实体化运行的示范性职教集团(联盟)，100个左右技工教育集团(联盟)，并推动建设300个左右具有辐射引领作用的高水平专业化产教融合实训基地。

今年9月份相继发布的两个教育政策文件，政策意图很明显，前面文件主要为规范基础教育，严禁非营利性民办学校举办者通过关联交易获取办学收益，受影响较大的为枫叶教育(01317)及睿见教育(06068)等提供K12教育的机构，而后面文件主要为鼓励和扶持高等及职业教育的发展。

实际上，2018年8月份送审稿出来后，教育就已经分化，K12教育受政策影响基本沉寂，而高教板块活动仍非常频繁，收购动作不断，2019年港股高教公司发布多达15起收购案例。今年上半年，由于疫情原因，高教公司放缓了收购扩张的步伐，但下半年，一些个股似乎有启动扩张的迹象。

如希望教育(01765)近日公告，称正在与独立第三方就可能收购一间公司的股份进行讨论，而在同一日，宇华教育(06169)也公告了收购湖南猎鹰余下30%权益。下半年，相继上市了三家高教公司，分别是7月上市的华夏视听教育(01981)、8月上市的立德教育(01449)及9月底上市的东软教育(09616)。

高教或成投资主流

政府鼓励民间投资高等教育，这也是二级市场投资教育板块的主流，部分K12教育公司已转型至高教领域，比如宇华教育，送审稿出来后，发展重心转移至高教板块。2019年以来，政府出台了一系列扶持政策，其中于2019年5月份发布了100万高职扩招专项计划，实际扩招超过100万，超额完成任务。

高教的投资需要有长期的逻辑，首先教育资源是稀缺的，人才输出需要教育，因此国家在任何阶段都会鼓励教育，并持续加大教育支出，这是长久不衰的行业，具有抗经济周期性，抵御不可抗力的风险。我国鼓励高教发展，赋予学费定价更高的弹性，目前我国的高教学费仅仅为欧美发达国家的十分之一，具有相当大的提升空间。

行业是值得长期投资的，但并不是每一家教育机构都能长久不衰，随着行业发展成熟，整合并购四起，行业份额将集中在头部几家教育机构。对于个别教育机构的投资，看未来的成长空间以及整合能力，从具体上看，学校数量、规模以及教育服务质量都是参考指标。高校的办学资质非常稀缺，学校数量越多，牌照资源越多，越有发展潜力。

不过通过频繁收购扩张学校有可能导致公司债务高企，导致流动资金紧张，如何整合不到位，与学校举办方出现摩擦，也可能拖累公司业绩增长，当然，如果整合到位，财务及业绩危机也可以得到较好的解决。

从个案来看，新高教于2017年4月份登陆港股市场，之后通过收购扩张，迅速布局7大学校，分布于7个省份，成为港股高教里分部地区最广泛的标的。然而扩张过快，导致流动负债过高。2019年，该公司放慢步伐，专注整合学校资源，降低负债水平，盈利水平得到提升。

目前收入体量较大的，且依然拥有足够的现金流持续满足并购需求的有中教控股、宇华教育及希望教育，这三家教育机构账上现金均超过10亿元。新高教虽作为头部教育机构之一，但今年上半年现金及等价物6.74亿元，收购扩张预计仍放缓，未来整合已有学校资源及提升盈利为主要方向。

关注业绩好低估个股

投资最终还是要落实到业绩上，2020年，受疫情影响，大部分行业业绩普遍下滑，且部分行业遭受了较大的损失，而教育板块具有防御性，业绩受影响较小，特别是高教板块，大部分公司保持了双位数的业绩增长水平。

港股高教公司共有17家，发布的业绩截止时间并不都一致，以半年报为例，有5家发布业绩截止时间为2月份，其余12家为6月份。今年上半年，在这17家机构中，有9家实现收入双位数增长，其中宇华教育增长57.35%，有8家实现净利润双位数增长，其中中教控股增长66.07%。

在这17家教育机构中，业绩和估值差异都挺大的，以PE(TTM)估值看，行业普遍在10-40倍，最高的为宇华教育，为112倍，最低的为立德教育和21世纪教育，均为10倍。以PB估值看，行业普遍在1-4倍，最高的为东方教育和宇华教育，均为5.5倍，最低的为21世纪教育，为0.98倍市值低于净资产。

宇华教育两个估值指标都较高，该公司是港股为数不多拥有K12板块和高教板块的综合性教育机构之一，2019年开始重心转向高教，通过收购扩张，推动业绩高速增长，高教板块收入也成为了业绩大头，从而受到市场关注。2019年至今，该公司股价涨幅超过2倍，远高于行业水平。

而估值相对较低，且业绩比较好的有新高教、希望教育、华立大学教育、中汇集团及建桥教育，在行业投资风口上，上述几家教育机构在估值上有优势，业绩也还不错，未来在事件及业绩驱动中，有望得到资金追捧。

高教板块以内生+外延收购作为发展模式，内生增长受制于学校容量，扩大学校容量新建扩张需要较高的时间及成本，而并购可以直接合并标的资产负债表，且资源也可以直接拿来用，整合自身优势，从而成为高教机构重点扩张方向。2020年下半年，国内疫情基本得到控制，具有资金实力的高教机构也开始了扩张活动。

而在内生方面，也有一些驱动因素，如2020年毕业生就业压力进一步加大，扩招成为缓解就业压力的重要手段之一。2020年2月份，在国务院联防联控机制有关鼓励企业吸纳高校毕业生、农民工就业相关政策发布会中，教育部预计，2020年，我国硕士研究生招生较2019年增加18.9万、专升本招生较2019年增加32.2万人。

综上看来，长期看好高等教育板块的投资，在政策支持下，该行业具有良好的内生及外延增长条件，可关注收购资金雄厚的个股，如中教控股、宇华教育及希望教育，以及关注估值较低、业绩较好的个股，如新高教及中汇集团等。