兴证策略王德伦：航空板块估值较低未来有进一步增长空间

文章要点

★ 需求恢复+供给偏紧，航空业基本面有望迎来全面复苏

——疫情期间，航空业遭受巨大负面冲击。2020年一季度和二季度初期，受疫情冲击，国际航空几乎停摆，国内航空也由于严格的人员管控与隔离措施受到较大冲击。2020年一季度航空业净利润为-305亿元，去年同期为118亿元，业绩变化幅度达到-358.47%。

——国内航线航班量和旅客量快速反弹，为基本面改善创造条件。目前，主要一线城市国内航空量和旅客量同比持续改善。2020年6月18日，民航局发布《运输航空公司、机场疫情防控技术指南(第五版)》，进一步放宽国内航空疫情管控措施。随着双节到来，预计国内航线航班量和旅客量将加速提升。

——航空运输业中短期供给偏紧。受疫情影响，航空公司前期资金链遭受的负面冲击较大，中短期租借飞机、增加运力投入的能力可能不足。短期内，双节带来的旅客量增长将加速国内航空票价上升的趋势，票价同比有望转正。中期来看，随着疫苗的研发和使用，疫情在全球范围内控制后，国内国际航线需求将大幅增长，而供给端的恢复慢于需求端的快速增长，中期航空票价有进一步增长的空间，将带动航空运输业基本面持续改善。

★ 基金仍然低配，外资持续流入

——机构投资者前期对航空运输板块持续低配，航空运输业外资呈净流入趋势。二季度，基金重仓股对航空运输行业的超配比例超配比例为-0.35%。2020年6月起，航空运输行业外资累计净流入整体呈上升趋势。

★航空运输业2021预测估值在所有行业中较低

——截止9月18日，航空运输业2021年的预测PE为19.18，预测PB为1.49，与申万一级行业相比较低，表明当前估值较低，未来估值有进一步增长的空间。

★ 经济复苏阶段关注顺周期板块

——流动性整体平稳，经济基本面向上，顺周期板块增长空间较大。把握补库存、经济复苏主线。当前经济从“通缩”转向基本面“复苏”，部分行业进入补库存周期，特别是当前处于库存周期底部区域的中游原材料、工业品，如化工、机械、建材、有色、汽车、造纸等。PPI改善+补库存的“量”、“价”齐升的格局是对这些品种盈利改善较好的阶段。

风险提示：

疫情超预期变化，宏观经济增长不及预期，空难、恐怖袭击、战争爆发等不确定性事件。

报告正文

需求恢复+供给偏紧，航空业基本面有望迎来全面复苏

疫情期间，航空业遭受巨大负面冲击。2020年一季度和二季度初期，受疫情冲击，国内外人员流动受到较大限制，在“五个一”政策下，国际航空几乎停摆，国内航空也由于严格的人员管控与隔离措施受到较大冲击。1月末至2月初，北上广深等一线城市的国内航线锐减9成以上，2月中下旬以来，国际航线几乎全面停摆。客运量的骤然减少对航空业带来较大负面冲击，2020年一季度航空业净利润为-305亿元，去年同期为118亿元，业绩变化幅度达到-358.47%。

国内航线航班量和旅客量快速反弹，为基本面改善创造条件。进入二季度以来，随着国内疫情全面控制，复工复产有序推进，四大一线城市中，除北京外，4月中下旬开始国内航班量和旅客量均快速回升，目前，主要一线城市国内航空量和旅客量同比持续改善。2020年6月18日，民航局发布《运输航空公司、机场疫情防控技术指南(第五版)》，指出“取消国内航班风险分级，对国内航班实施疫情常态化管控”，意味着国内航空疫情管控措施放宽。

疫情管控措施逐步放宽，国际航线边际改善空间较大。6月以来，民航局相继发布《关于调整国际客运航班的通知》、《关于下发运输航空公司、机场疫情防控技术指南(第五版)的通知》，允许国际航班量较此前“五个一”政策下有条件的增加。近期，民航局宣布，自9月3日起逐步将经第一入境点分流的北京国际客运航班恢复直航。当前，欧美热门旅游目的地新冠肺炎呈逐步缓解趋势，未来国际航线可能仍然有放宽空间，预计随着国际航线的逐步增加，未来航空业业绩将进一步回升。

国内旅游市场空间较大，疫情期间被抑制的旅游需求将集中在双节释放，预计国内航线航班量和旅客量将加速提升。国内疫情全面控制后，国内航线旅客量整体呈现上升的趋势，进入9月以来，国内旅客量加速攀升。9月第3周，国内航空运送旅客1081万人，同比上涨0.25%，国际航线运送旅客6万人，同比下降95.95%，国内航线平均票价678元，同比下降7.78%，国际航线平均票价10469元，同比上涨492.04%。

航空运输业中短期供给偏紧。受疫情影响，航空公司前期资金链遭受的负面冲击较大，中短期租借飞机、增加运力投入的能力可能不足。在未来需求快速恢复的情况下，供给不足将推动航班票价持续上涨，有利于提高航空公司营业收入和净利润，进一步改善行业基本面。8月初以来，国内航空票价同比降幅持续收窄，国际航线票价同比涨幅在200%以上。短期内，双节带来的旅客量增长将加速国内航空票价上升的趋势，票价同比有望转正。中期来看，随着疫苗的研发和使用，疫情在全球范围内控制后，国内国际航线需求将大幅增长，而供给端的恢复慢于需求端的快速增长，中期航空票价有进一步增长的空间，将带动航空运输业基本面持续改善。

航空运输业2021年业绩回升确定性高，预期净利润增长率大幅反弹，ROE由负转正。根据一致预期，申万二级行业中的航空运输业，2020年预测净利润增长率为-254.81%，在所有行业中垫底，2020年较低的净利润基数叠加疫情后期持续攀升的航班量和旅客量，2021年预测净利润增长率大幅反弹至184.5%，在所有行业中排名靠前。2020年航空业预测ROE为-10.13%，在所有行业中排名垫底，2021年航空业预测ROE为7.76%，航空业未来ROE可能由负转正。

基金仍然低配，外资持续流入

机构投资者前期对航空运输板块持续低配。二季度，基金重仓股对航空运输行超配比例为-0.35%。从整个时间维度来看，航空运输业超配比例在2015年二季度达到1.44%的高点后，开始进入下行区间，多数时间超配比例为负值。2020年一季度，疫情对航空运输业的负面影响较大，基金重仓股对航空运输行业减仓0.25%，超配比例相比2019年四季度下降，二季度，疫情基本控制，航空业未来基本面复苏的确定性增强，基金对航空运输业的超配比例与一季度持平。

三季度以来，航空运输业外资呈净流入趋势，行业指数表现较好。2020年6月起，航空运输行业外资每月净流入均为正值，累计净流入整体呈上升趋势。在行业指数表现方面，经历7月初的快速上涨之后，7月中下旬起，沪深300指数开始进入横盘调整阶段，而8月起，航空运输业开始进入上涨区间。8月初至9月18日，航空运输板块上涨近20%，同时期沪深300指数小幅下跌0.72%。

航空运输业2021预测估值在所有行业中较低

截止9月18日，航空运输业2021年的预测PE为19.18，预测PB为1.49，与申万一级行业相比较低，表明当前估值较低，未来估值有进一步增长的空间。

经济复苏阶段关注顺周期板块

流动性整体平稳，经济基本面向上，顺周期板块增长空间较大。把握补库存、经济复苏主线。当经济从“通缩”转向基本面“复苏”，部分行业进入补库存周期，特别是当前处于库存周期底部区域的中游原材料、工业品，如化工、机械、建材、有色、汽车、造纸等。PPI改善+补库存的“量”、“价”齐升的格局是对这些品种盈利改善较好的阶段。

风险提示：

疫情超预期变化，宏观经济增长不及预期，空难、恐怖袭击、战争爆发等不确定性事件。