李耀：技术和金融是“双循环”的重要推动力 产业链和价值链要有效链接

国内国际“双循环”新格局之下，产业政策与金融政策的结合更加紧密，技术与金融将成为“双循环”的重要推动力。世界银行集团国际金融公司(IFC)亚洲区首席投资官李耀在“第六届金融大讲堂”上表示，从2008年金融危机后，“双循环”就已经初露端倪。

9月9日，由经济观察报、经观传媒携手国际绿色经济协会共同主办的“第六届金融大讲堂”在国家会议中心举行。

李耀认为，要把内循环怎么样变成一个高层次的内循环，把外循环怎么样变成全球高水平的外循环，而且要把内外循环充分结合，这需要通过产业链和价值链的有效链接，而持续的技术变革则是有效链接的连接器和推动器。

李耀还表示，金融政策可以看作是庞大的产业政策的一个有机组成部分，资本市场一定要考虑双市场运作，信贷市场在规模控制情况下要推动产品创新，而包容性地推动发展区块连金融、数字货币是对于内外双循环的一个战略性布局。

以下为演讲内容：

大家好，我的演讲题目是双循环新格局下的金融创新和可持续发展。

先讲双循环下的挑战，探讨一下这个挑战到底怎么有效解决，有什么样的思路，金融在里面到底起到什么作用。

“双循环”提出有一个大的背景，就是这几十年的发展，从上世纪开始中西方的交融，到改革开放，再到国际大循环，逐渐提出了国内大循环。

我的理解是，这样的“双循环”很大程度上，从2008年金融危机之后已经慢慢开始了。有一个数据可以显示出这样的变化，出口相对于GDP的比重在2008年开始下降，外循环很重要，但是中国内部循环的重要性越来越大，当然“脱钩”使得这样一个双循环的战略变得更加现实了。中国已经成为世界的工厂，疫情使得“双循环”的战略性加速。

内循环和外循环是结合在一起的。中国目前的内循环面临着一系列的挑战，第一是凯恩斯流动性陷阱，中国是债务驱动的经济体。实际上我们债务上升的速度和很多发达国家是非常相似的。还有马尔萨斯陷阱，我们的老龄化问题已经出现很多压力，劳动力供给已经在下降，我们和印度等发展中国家相比已经没有优势了，甚至开始出现发达国家的富贵病了。此外，还有长期投资率的问题，长期投资率在下降，这是在内循环过程中要面对的挑战。而所谓的盖茨比 /皮克迪陷阱，意味着经济发展到一定程度，收入分配、贫富差距、国际贸易结构等可能会导致投资率下降。

从依赖外循环变成内外循环并举，要特别警惕内循环在不好的局面下会出现至少三个问题：一是产能的过剩，二是企业负债增加，三是内卷化。

所以理想的“双循环”是内外循环相互影响的良性循环，这应该是成为共识。内循环怎么样变成一个高层次的内循环，外循环怎么样变成全球高水平的外循环，而且怎么把内外循环结合在一块儿？通过技术变革所推动的产业链和价值链的链接。

第二方面就来谈谈，如何以技术创新为核心推动“双循环”的发展。

技术创新是“两个循环”的连接器，技术创新是持续繁荣的助推器。第一，在以技术创新为基础的当代全球价值链中，中国已经拥有了相当中心的地位。世界银行的一个研究表明，1995年中国处于全球价值链的边缘，而到了2006年，中国的位置已经处于整个全球价值链的中心连接位置，而且与众多其它经济体的连接关系和经济交流规模，从研发的支出来看，中国表现是非常好的，中国在世界上的格局也是在慢慢上升。而且很重要的一点是，全球的技术中心在慢慢改变，美国想把中国甩在游戏规则之外是做不到的。这是逐渐发展的过程，很多的中心在中国已经慢慢发展，这是一个趋势，尤其是在2010年之后这一趋势更加明显。从价值链上讲，双循环很难截然分开。美国、中国和德国同属于最重要的中心连接者之一。

第二，全球体系中，研究开发中心R&D的一些世界级中心在逐步形成。中国是这个发展潮流中的一个主要参与者。有几个指标可以参考。中国的科研费用占GDP的比重，到2018年达到2.18%，这个比例超过了多数发达国家，美国为2.8%；当然，如果考虑每1000雇员中的研究人员这个比例，中国还远远低于几乎所有发达国家。从1990年代开始，美国跨国公司所拥有的传统科技地区中心主要集中在英国、德国、日本、法国和加拿大，而之后发展的30年时间里，中国、印度、以色列逐步得到美国跨国公司的大规模投资，成为“非传统的科技中心”。到了2016年，美国跨国公司的科技中心，在传统型科技中心和非传统科技中心各为一般。

第三，从企业活动层面看，技术创新活动在中美之间逐渐形成了竞争态势。比如年度新增独角兽数量，2013年美国75%，中国是0%，其他国家25%；2017年，美国为41%，中国为36%，其他国家23%，2018年美国为48%，中国为28%，其他国家为24%。专利授予数量，1995年，中国的数字几乎可以忽略不计，美国为10万件，到了2005年中国为5万件，美国为13万件；2015年美国为30万件，中国为35万件。

确实中国的很多数字上看，发展趋势非常咄咄逼人。

但是我们要非常清楚中国对外循环有严重的依赖。从很多指标来看，中国的生产成本以及产业价值链在很多核心技术方面高度依赖于美国为首的西方。实际上技术是分好多层级的，最核心的技术，中国完全需要的，大概几十项，半导体等等都在里面。

接下来，我想谈谈金融所扮演的角色，主要从三个方面来谈。第一是资本市场，第二是信贷市场，第三是互联网金融。

我认为金融产业发展及其核心的金融政策是庞大的产业政策的一个组成部分。如果按照内外循环来讲，产业发展恰恰包含着内循环中的经济增长，也包含着外循环中的国际贸易平衡和国家竞争优势。所以大家可以想见，如果国际贸易不平衡，国家竞争优势必然会出现失衡。产业政策的作用，就是想方设法用一种很巧妙的政策或者用历史观去解决不平衡问题、避免激烈冲突。

20世纪末所兴起的第四次工业革命或者说第四次产业革命、技术革命，为所有国家包括后进国家带来了新一轮的机会，这个无法改变的轨迹，提供同样的机会，就看哪个国家能够抓组机会。技术的进步反而导致发展中国家差距越来越大，有些发展中国家被甩出去了。

在世界银行公布的全球营商环境报告中，企业获得融资是最重要的一个评价指标，也是经济发展最重要的一个环节。支持“双循环”金融部门任重道远，金融政策和金融部门的有序发展可以充当产业政策的重要组成部分而发挥效果。

第一先看看资本市场。从资本市场的短短历史发展来看，在资本外循环当中，实际上美国资本市场为中国的发展提供了很大的帮助。国际资本市场率先孕育了一大批互联网科技公司，这些大的、科技公司带动了近年来的经济结构和经济模式的持续变革，无论是腾讯、阿里巴巴、百度、小米，都利用了美国或者香港的资本市场，而美国方面自然地把他们与自己的亚马逊、谷哥、苹果去对号比较。这意味着中国的外循环发展得到美国市场的正面影响，而中美之间的比较和博弈也从各个层面不经意地展开。

资本市场一定要考虑双市场的运作，尤其是要考虑香港市场的重要性。整个过去三四十年香港资本市场发挥了非常重要的作用，千万不要把这个市场丢了。我们看到的分析表明，香港在全球的竞争力，如果按照从2000年到2019年的近20年跨度比较看，表现得越来越好。尤其近10几年时间发展得特别好，无论是货币交易、企业融资还是衍生产品都做得非常好，这是中国的窗口。在2014年以来，整个国际资本对中国资本市的参与是慢慢增长的，这是内循环或者是内外循环结合的很好的体现。2014年国际资本在中国国内资本市场的比例是小小的土豆，但是这个比例在每年上升，相信到了2030年中国资本市场一定成为世界上数一数二的国际化大市场。

传统的信贷市场也很有意思。刚刚说的资本市场有产品创新和制度创新之外，信贷市场同样也有产品创新和制度创新，只是由于信贷市场过于成熟，这部分的市场制度创新略显缓慢，更多的是产品创新。比如近年来，金融科技发展迅速，其中的小微小贷如何支持实体经济等，绿色债券、绿色金融等等。从货币政策比较和统计看，实际上目前的中国信贷市场是有收缩趋势的。尽管美联储心照不宣地推行低利率、零利率甚至负利率政策，而中国正在适度地勒紧缰绳。

我们从统计上可以看到，中国的银行资产在2010年已经超过了美国，银行信贷产业的规模已经超过了美国。让我们更加警觉的是，如刚刚提到过的中国整体负债率，这个负债率确确实实比较高了。但是好消息是中国的负债率并没有那么危险，通过国际的比较来看，与一些国家相比比如韩国、马来西亚等，还没有达到国际最危险的状况。作为一个大国来讲当然不要到那样的危险境地，我们还有一定的空间。所以，信贷市场适当发展、继续活跃，很重要的一个推动力就是与科技结合，要进行大量的产品创新，同时不断调整中长利率、短利率的比例。无论是精准金融、普惠金融、绿色金融、还是与资本市场挂钩的信贷资产证券化等等，都是从产品角度进一步优化信贷服务，降低金融风险。

还有一个很重要的是金融部门与外循环的相互支持连接点。比如一带一路，中国的企业到全世界去，肯定需要银行业支持中国的企业，全球布局非常重要。从我们看到的统计数字看，中国银行业的国际资产比例非常低，按照国际清算银行的估计，中国的银行业对于国际产业项目的信贷支持，从2015年才有实质性的起步，到2019年，中国银行业所提供的跨境借贷规模存量，占全球存量的比例，也就区区的6-8%左右，远远低于欧元区的30-32%规模，也低于日本的25%左右规模，和美国的12%左右规模。所以说，中国银行业提供跨境融资支持的道路“刚刚开始”。

最后讲一下数字货币和互联网金融问题。大家知道，人类经济活动的信用演化进程，一方面是从纯粹商业信用到金银本位、美元本位到一超多强到大国信用的竞争，这个过程也是大国博弈的结果。另一方面，信用演进的进程，体现为使用工具的演化，从商品货币到重金属货币，到信用货币再到电子货币，现在出现了数字货币。当然，这里的电子货币和数字货币是两码事情。但是，我们已经看到，从电子货币慢慢向数字货币变化的进程又在发生了，也许未来的5年、10年就会发生巨大变化。货币形式的变化等于内循环、内外循环会产生什么样的巨大不可逆的影响？简单地从宏观制度上讲，数字货币大规模出现之后，很大程度会在支付体系、清算体系上带来不可逆的剧变。当你关起门时，从陕西到河北，从湖南到贵州，在一个统一大市场的内循环里，金融流通、货币交换等都没有问题。但是在大的全球化的场景下，内循环和外循环之间是否有效率，甚至是否能够实现互联互通，所有问题就会立竿见影。所以，我在这里强调和提醒，互联网金融的发展是推动内循环和外循环相互正面影响的重要领域。除了普惠金融已经大力推行之外，对于数字货币、区块联金融等的试验和探索，应该具有前瞻性、包容性和战略性。

金融改革、金融发展、金融创新离不开大的背景、大的时代，在内循环、外循环的“双循环”之下，金融一定是为此服务。

如果外循环转不起来，内循环的推进出就会有问题，而且是大问题。反过来讲，如果把外循环齿轮转起来，同时再加上一个内循环，我相信全世界都会去买你的东西，依靠你，因为你是中心，技术恰恰是一个很重要的抓手，金融在技术发展的里面也会起到非常重要的作用，资本市场对于大的技术公司的推动是无与伦比的。所以我相信全球价值链不会断掉，外循环不会断掉，消费升级和产业升级都是金融在推动。

谢谢大家！