技术性违约又现 城投信仰再遭刺激！上半年这类债发行量大增

上半年城投债发行异常火爆，突然出现的技术性违约又让信用市场刺激了一把。不过，有惊无险，城投信仰最终未破。

日前，吉林市铁路投资开发有限公司(下称“吉林铁投”)此前发行的“15吉林铁投PPN002”出现延时兑付。8月17日到期当天，该公司未能在17时前将当期本息按时划付至上清所指定账户中，引发市场热议。

不过在当日深夜，吉林铁投发布公告称，截至17日晚22时30分，公司已完成2015年第二期非公开定向债务融资工具本期债券应付本息的兑付。

北方某证券公司债券分析人士向券商中国记者表示，“尽管中央政府打破刚兑的决心是不容置疑的，但地方政府综合考虑市场及非市场影响，目前的刚兑意愿还是很强。但另一方面，技术性违约仍然属于违约，也反映了部分地区财政经济偏弱、债务压力很大的现实没有改变，未来不排除出现城投债实质违约的可能。”

城投债发行新高藏隐忧

受突如其来的新冠肺炎疫情影响，今年地方政府财政压力加大。而得益于宽松的财政政策与货币政策，城投信仰延续，机构依然将其视为投资珍品。

根据中诚信统计，今年上半年城投债发行规模为2.2万亿，已超过2015年、2017年全年发行规模，逼近2016年、2018年全年发行规模(约2.5万亿)，为历史峰值3.4万亿(2019年发行规模)的65%。

统计还显示，上半年城投净融资规模为1.13万亿，接近2016年、2019年全年的规模。这意味着，今年上半年货币政策宽松背景下，作为优质主体的城投公司融资状况明显好转。

发行规模创出新高的另一面，上半年城投发行主体资质明显下沉，个体信用差异进一步分化。

从城投所属地方政府行政级别看，区县城投发行主体534家，相比2019年上半年增加91家。而地级市发行主体数量仅增加77家，省级城投发行主体数量甚至还出现下降。

从评级看，今年上半年AA级发债主体数量为525家，相比2019年同期增加114家。而AA+级发债主体数量仅增加61家，AAA级发债主体数量也出现下降。

东方金诚首席评级总监裴永刚接受媒体采访时也谈到，综合来看，城投信仰依然存在，但城投企业的信用风险出现了进一步分化。从区域来看，京津冀、长三角、珠三角涉及省份产业基础好，财税来源充足，风险相对较低；成渝城市群、长江中游城市群、中原城市群、关中城市群涉及省份次之；贵州、云南、东北三省等其他省份风险相对较高。

“从城投公司的层面来看，根据近年来发生的风险事件，我们发现财力较弱的区县所属城投、部分城投数量过多城市的弱城投以及集中融资导致的集中到付压力大且流动性管理不到位的城投相对容易发生风险。”

又见技术性违约

继去年末“16呼和经开PPN001”技术性违约搅动城投信仰之后，“15吉林铁投PPN002”日前又让信用市场刺激了一把。

公开信息显示，“15吉林铁投PPN002”于2015年8月14日发行，债券期限为5年，每年付息一次，2020年8月17日到期，票面利率达6.7%。

然而截至17日晚17时，该公司未能按时将债券本息资金划付至相关账户，引发市场关注。

当晚深夜，公司发出公告称，截至22时30分，已完成兑付。

8月18日，发行人再发公告解释称，由于划款流程中银行环节的审批时效原因，导致17日当日17点前未完成资金划付至上清所指定账户的相关工作。为保证持有人利益，该公司已积极督促银行完成划款事宜，并与上海清算所、北京金融资产交易所确认当日已完成全部本金及利息的最终划付。

另有公开数据显示，吉林铁投尚有存续债券12只，存续债券余额约67亿元，涉及私募债、定向工具等，发债成本在6.7%至7.5%之间，兑付期主要集中在2021和2022年。

平安证券债券分析师刘璐分析认为，吉林铁投偿债意愿很强，但出现延期兑付事件表明其偿债能力有一定问题。根据规则，上清所为确保资金按时兑付会在兑付日前10个工作日向发行人发出《付息兑付通知书》，更会要求发行人确保资金于付息兑付日前1个工作日15: 00前到账于指定账户，因此发行人有较充足的时间安排债券资金兑付。

历史上看“技术性违约”背后往往意味着发行人流动性困难，而吉林铁投的债务压力确实较大，2019年市场化业务的萎缩以及罚没支出较大使得公司总收入和利润总额均大幅下降13%，一年内到期的非流动性负债大幅上升使得流动负债占比上升较多，现金短期债务比也下降较多。

上述人士还表示，城投分化背景下未来类似的城投债瑕疵事件仍会发生，打破刚兑只是时间问题，但不发生系统性风险是底线；城投债延期兑付主要是因为偿债能力的不足，因此当前背景下强区域弱平台可能会优于弱区域强平台，未来发生打折兑付风险的城投债也更可能出现在弱区域；然而一旦打破刚兑以后，强区域弱平台也可能向这个趋势调整，特别是债务压力重、但信仰相对强的地区。

在当前财政发力的背景下仍然发生城投瑕疵事件的地区暴露出其债务压力在一定程度上触碰了当地政府维持刚兑的能力边界，需要格外关注其未来的风险；借助同业和媒体的传播，私募债违约公开化使得城投私募债具备一定的定价偏差，但在资质下沉方面要更谨慎一些，并且尽量选取投资者数量较多的债券。