有色金属行业：把握顺周期 优选好赛道

2020年有色先抑后扬。前十个月有色金属矿采选和有色金属冶炼及压延净利润实现正增长。工业金属价格二季度强力反弹，主要品种相比年初有较大涨幅，贵金属黄金前三季度价格总体上涨。有色下半年二级市场表现好于上半年，截至2020年12月10日，有色板块上涨23%，在申万28个子行业中位列第11。目前有色PB和PE估值接近历史平均水平，预计未来行业驱动力或主要来自盈利改善。

2021年把握顺周期优选好赛道

我们认为2021年有色行业面临流动性依然宽松、需求回升以及低库存较为有利背景，行业景气值得期待。2021年有色可把握两条投资主线：第一、顺周期工业金属受益疫后经济复苏，价格有望维持相对强势，关注格局较好的铜、铝；第二、金属新材料中能源金属锂钴以及钛材受益政策以及产业升级，成长空间较大，相关龙头公司投资价值凸显。

工业金属需求回暖叠加低库存，2021年铜铝价格有望维持较高水平。预计2021年随着国内需求回升巩固，海外需求恢复，全球及中国精炼铜的需求增速分别为2.9%和2.0%，恢复至疫前水平，且铜库存处于2017年相对低位，2021年铜价格有望保持在较高水平。铜产业链中铜矿供给较为有序，2021年新增项目形成有效供给有限，受益较高铜价程度较大。预计2021年随着国内外市场需求共振，全球及中国电解铝的需求分别增长6%和2%，回归疫前消费量。预计2021年电解铝原材料氧化铝受困产能过剩，价格难以逞强，电解铝新增产能可控，库存处于较低水平，有利铝价走强，电解铝较高的盈利水平有望保持。

关注能源金属以及钛材子行业

随着新能源汽车产销恢复，2021年能源金属需求恢复较快增长，中长期成长增长确定且空间较大。供给方面，在成本制约下，能源金属钴锂供给收缩，趋于理性，预计2021年价格中枢有望上移。受益国防费用支出持续增加，新型战机列装以及国产大飞机产业化，预计我国中高端钛材需求旺盛，推动钛材需求较快增长，预计2020~2025年中国钛材需求复合增速为8.2%，维持较高景气。同时行业集中度不断提升，具规模及先发优势的龙头企业面临较好发展机会。

预计2021年流动性保持宽松，但进一步宽松的空间缩小，美元走低的动力减弱，对黄金价格推动边际减少。此外，偏投资黄金ETF黄金持仓继续保持高位，但进一步增加的动力减弱。我们认为2021年黄金价格将趋于震荡，但需关注通胀变化，如通胀超预期，持有黄金的收益将重新获得重视。

投资建议

我们预计2021年流动性保持相对宽松，但边际作用减弱，行业推动因素将从流动性转变为供需。预计工业金属在低库存以及需求恢复背景下，价格有望保持相对强势，将行业评级由“中性”上调至“强于大市”。建议关注需求恢复、供给较为有序，公司有新项目投产的工业金属龙头企业紫金矿业、西部矿业、云铝股份。同时，金属新材料中能源金属需求好转，长期增长空间大，行业处于底部，具有较高的配置价值，建议关注华友钴业、盛新锂能；在中高端领域驱动下，钛材需求持续增加，龙头企业具先发优势，建议关注宝钛股份。

风险提示：1)需求低迷的风险。如果未来疫情未得到有效控制经济复苏乏力、固定投资和消费低迷，有色金属需求将受到较大的影响，并进一步影响有色行业景气度和相关公司的盈利水平；2)供给侧改革和环保政策低于预期的风险。如果未来供给侧改革和环保政策变化或者实施效果低于预期，将削弱供给侧改革已取得的成效，有色行业可能重新陷入产能过剩的状态；3)价格和库存大幅波动的风险。如果未来因预期和非预期因素影响，有色价格和库存出现大幅波动，将对有色公司经营和盈利产生重大影响；4)流动性收缩的风险。尽管短期内流动性仍保持宽松可能性较大，但如果未来通胀超预期上行，将可能导致货币政策收紧，从而对有色金属价格造成打压。