金三江上下游集中度高 产业链议价能力弱

金三江(肇庆)硅材料股份有限公司(以下简称“金三江”)主营沉淀法二氧化硅的研发、生产和销售，目前主营业务收入中占比最大的产品为摩擦型二氧化硅、增稠型二氧化硅。据深交所官网披露，7月6日，金三江创业板IPO申请已获受理。

招股书显示，该公司下游客户、上游供应商集中度均较高，其中，下游市场为寡头竞争格局，该公司经营规模和市占率均相对较小，产业链议价能力较弱，报告期产品售价趋降、成本趋增，综合毛利率走低。此外，产业链议价能力弱也体现在其较高的应收账款和存货上，且连年计提坏账损失。

7月10日，时代商学院就上述问题向该公司发函询问，截至发稿尚未收到回复。

【企业档案】

金三江于2003年在广东省肇庆市成立，控股股东飞雪集团直接持有该公司58.23%的股份，实际控制人赵国法、任振雪夫妇直接和间接合计持有该公司95.24%的股份。

该公司IPO基本信息如图表1所示。

金三江本次拟募集资金4.721亿元，其中4.12亿元用于二氧化硅生产基地建设项目，6026万元用于研发中心建设项目。

一、 上下游集中度高，产业链议价能力弱

招股书显示，金三江2017—2019年前五大客户的销售金额占当期营业收入的比例分别为69.49%、74.63%、72.47%，下游客户集中度高，主要由于该公司的产品集中用于牙膏行业。根据中国口腔清洁护理用品工业协会数据，2018年牙膏行业销售前10的品牌对应的市占率高达80%以上，牙膏终端市场的寡头垄断格局决定了该公司下游客户的高集中度。从该公司历年前五大客户明细看，云南白药在2017年、2018年均为第一大客户，分别贡献了23.84%、21.41%的营收，高露洁是该公司2018年的第三大、2019年的第一大客户，分别贡献了17.86%、17.93%的营收。

但对于金三江来说，集中度高的不仅仅是下游销售商，2017—2019年，该公司向前五大供应商的合计采购金额占采购总额的比例分别为76.6%、66.51%、70.26%，供应商的集中度也较高。

上下游高集中度，对于处在产业链中间的金三江来说，议价能力基本取决于该公司在产业链的市占率和深入融合程度。

招股书显示，2017—2019年，该公司营业收入分别为1.11亿元、1.65亿元、1.98亿元，相对于2017年已达到259亿元规模的牙膏市场而言，该公司整体的经营体量非常小。此外，从沉淀法二氧化硅的市场规模看， 2018年国内53家生产企业共生产154万吨沉淀法二氧化硅，相对该公司2018年1.75万吨的产量规模，该公司产量规模也是相对较小的。

当然，沉淀法二氧化硅的下游消费结构中，仅有2%用于牙膏摩擦剂生产，金三江以小规模的产量专攻小规模用量的消费渠道，能不能在牙膏产业链上独当一面？

实际情况也并非如此，就行业整体而言，我国沉淀法二氧化硅产品的技术水平与国际同行业公司相比存在差距，全球知名跨国企业如赢创工业集团、索尔维集团长期占据高端产品的绝大部分市场份额。未来随着这些知名跨国企业进一步快速布局国内市场，会加剧我国二氧化硅行业的竞争。除了国际竞争对手，金三江在国内的竞争对手还有湖南晨光新材料科技有限公司、常州市名帆精细化工有限公司等专门生产牙膏用二氧化硅的企业。

跟踪金三江报告期以来的产品价格走势、平均生产成本、综合毛利率等经营数据，发现该公司2017—2019年整体上呈产品售价下滑，生产成本上升，毛利率下滑的趋势。2017—2018年摩擦型二氧化硅平均单价从10705.89元/吨下降至10146.86元/吨，而对应的生产成本从3562.95元/吨上升至3844.18元/吨，毛利率下降4.61个百分点至62.11%。

二、 应收账款与存货占比高，连年计提坏账损失

招股书显示，该公司应收账款、存货占比流动资产的比例较高，尤其是应收账款。2017—2019年，该公司应收账款账面价值分别为3142.25万元、4193.38万元、5551.32万元，占当期流动资产的比例分别为49.63%、48.11%、31.31%，占比较高。其中，前五名应收客户累计欠款额占当期应收账款余额的比例分别为57.09%、69.19%、72.79%，并且客户明细与前五名销售客户高度重合。此外，高比例应收账款资产反映在坏账上，该公司2017—2019年分别计提坏账准备175万元、237万元、292万元。

2017—2019年，该公司存货账面价值分别为 1800.86 万元、1931.97 万元、2898.86万元，占流动资产的比例分别为28.45%、22.17%、16.35%，存货资产占比较高。从明细项看，库存商品占比最高， 2019年63.3%的存货为库存商品，其次是低值易耗品、原材料。从存货的具体明细分布看，库存商品、低值易耗品、原材料都存在一定的跌价损失风险。